1439倍！這是昨天好孩子國際(01086.HK)(下稱“好孩子”)超額認購的數字，好孩子此次擬發行3億股，招股價在3.7元~4.9元區間，集資多14.7億元。好孩子這一漂亮的招股成績，一舉突破了1997年由北京控股 (00392.HK)創造的1376倍的紀錄，成為第三大新股超購王。

　　今年9月在香港上市的博士蛙國際(01698.HK)僅獲81倍超額認購，長興國際(00238.HK)當時獲得1230倍超額認購。按照好孩子的招股價計算，相對2011年度預期市盈率(PE)為12~16倍，低于博士蛙19倍的PE值。弘亞世代分析師姜悅告訴記者，零售股一向受投資者追捧，PE值越低，成本就越低，受市場追捧也在情理之中。

　　然而，看似前景一片光明的好孩子，卻也存在不小的隱患。其中，客戶集中度高、過度依賴海外市場或成其未來發展的“絆腳石”。

　　好孩子上市文件顯示，好孩子此次將其核心業務即兒童耐用品業務整合上市，包括嬰兒推車、兒童汽車安全座椅、自行車及三輪車、電動玩具車及嬰兒床業務。

　　在市場布局方面，好孩子將三分之二的精力花費在海外市場，而這樣的部署也使其成為了世界上大的童車生產商。根據美國權威市場調查公司弗若斯特沙利文市場調查報告，在北美、歐洲和中國這三個全球主要市場，每1000輛嬰兒車中就有435輛來自好孩子，已占據70%以上的國內市場和40%的美國市場。

　　這樣的布局并未給好孩子帶來漂亮的業績，2007年、2008年及2009年，經營業務收入為25.86億港元、32.66億港元及30.32億港元，復合年增長率達8.3%。

　　此外，好孩子持續經營業務的年度盈利為1.62億港元、1.73億港元及1.64億港元。截至去年年底三個年度的復合年增長率僅為0.7%。從上述數據中不難看出，去年好孩子的業績指標均比前年有所下降。公司方面坦言，這主要由于全球金融危機及經濟衰退導致好孩子各地域市場的收益減少所致。

　　記者翻閱了2007年~2009年好孩子主要產品在各地區的持續經營業務收入占總收入的百分比發現，海外市場一直是好孩子的盈利主戰場。

　　早在上世紀90年代初期，好孩子就走出了，并于1994年在美國建立了分公司。當時，好孩子創始人宋鄭還曾仔細分析了美國同行的商業模式，他此前接受《財經日報》采訪時介紹，美國的嬰童企業前期主要經過研究市場、研發產品、與零售商溝通這三個環節，在拿到訂單后就找中國企業生產。“這樣的OEM方式，使得國內的供應商完全依附于品牌商，由于沒有自主發言權，具有很強的替代性。”

　　正是因為看清了國內嬰童生產企業存在的弊端，宋鄭還決心要拿回自主權，主動出擊。現在好孩子與海外合作伙伴的合作模式是，由好孩子根據市場的接受情況引導新產品研發，海外合作伙伴則負責本土的銷售，通過資源整合的方式把產品推廣出去。

　　這意味著，好孩子在海外并無實際的通路，完全依賴海外合作伙伴的分銷渠道銷售產品。“對終端資源的爭奪以及圈地擴張是目前幾乎每家有實力的嬰童連鎖企業都在做的事情，相反，好孩子卻把這一資源主動權掌握在他方手里，如果未來海外合作伙伴停止合作，就等于徹底斷了好孩子大的收入來源。”姜悅說。

　　此外，對于重點客戶的過度依賴也是一大隱患。好孩子坦承，在與北美及歐洲市場的國際品牌擁有人保持密切關系對其業務極為重要。截至2007年、2008年、2009年年底及2010年7月31日，分別占其持續經營業務所得收益的62.5%、63.8%、63.6%以及63.7%。其中Dorel屬大客戶，分別在過去三年占其持續以經營所得收益的51.9%、49.3%及50.3%。

　　截至2007年、2008年、2009年年底及2010年7月31日，好孩子的五大客戶占其持續經營業務收益分別為74.3%、70.7%、67%及60.3%。姜悅告訴記者，對于零售行業而言，權衡前五大客戶對企業營收貢獻的占比，30%是個分水嶺。“一旦超過這個數字，會加大企業的經營風險。”她說。

　　截至今年7月31日，好孩子的兒童耐用品零售市場在各地區市場所占份額分別為歐洲市場28.9%、北美市場34.8%、中國市場23.9%，其余12.3%為其他海外市場。

　　根據弗若斯特沙利文的資料，中國兒童耐用品零售市場近年來強勁增長。過往零售額由2005年10.39億美元增加至2009年的18.05億美元，復合年增長率為14.8%。

　　顯然，國內市場才是未來大的盈利增長點，面對國外市場日趨放緩的增長節奏，好孩子長期堅守的海外策略是否該有所調整?