乳制品行業是一個已經發展成熟的行業，根據國家統計局數據，2020年全國乳制品產量僅增長2.24%。行業巨頭蒙牛去年營收和凈利潤均出現下滑，伊利的業績增速也在個位數。

　　但是細分領域仍存在快速增長的品類，比如奶酪。在消費升級的帶動下，乳制品行業向著更注重營養健康和口感的方向發展，日韓乳制品行業都經歷了一個從奶粉到液態乳再到固態乳的升級之路，其中主要固態乳產品就是奶酪。

　　根據歐睿統計，去年國內奶酪零售額同比增長了23%，從2006年到2020年，奶酪零售額年復合增長率高達21.5%。對比國外人均奶酪消費量，國內奶酪市場還有很大的成長空間。

　　奶酪這個快速增長的細分市場，之前一直由國外品牌占據，近幾年國內的妙可藍多崛起，市占率快速提升。2016年妙可藍多營收僅為5.12億元，2020年增至28.47億元，今年上半年營收已超過20億。從2019年2月到2021年5月的高點，妙可藍多股價漲幅超過900%。

　　2020年3月，妙可藍多引入了戰略投資者蒙牛，2021年蒙牛通過定增成為控股股東。蒙牛承諾將以妙可藍多作為奶酪業務的運營平臺，這就給蒙牛旗下晨曦奶酪的注入提供了想象空間。

　　從中長期來看，行業擴容+產能釋放+蒙牛旗下愛氏晨曦的注入+市占率提升后凈利率的提升，是妙可藍多主要增長邏輯。

　　奶酪：液態奶之后下一個高速增長的品類

　　根據券商測算，2020年國內零售+餐飲渠道的奶酪市場規模約為150億-200億元。行業格局如下，妙可藍多以19.8%的市占率排第二，排一和三的分別為法國 Savencia Sa 旗下“百吉福”（25.0%）和法國貝勒 Bel 集團的“樂芝牛”（5.9%），前三大品牌市場市占率合計 50.7%，前五大品牌市占率合計 60.9%（歐睿咨詢統計數據）。

　　根據歐睿統計，去年國內奶酪零售額同比增長了23%，從2006年到2020年，奶酪零售額年復合增長率高達21.5%。如果按照15%的復合增速估算，到2025年，國內奶酪市場規模將翻一倍達到300-400億元。

　　如果按照人均消費量估計，國內奶酪市場還有很大的成長空間。根據OECD（經濟合作與發展組織）數據，2018 年我國人均奶酪消費量為0.28kg/ 人，美國為16.39kg/人、歐洲為19.01kg/人、日本為2.32kg/人、韓國為2.91kg/ 人。如果未來達到日韓的水平，那也將意味著還有10倍增長空間。

　　從奶酪占乳制品行業零售規模角度看同樣如此，根據中信建投研報數據，2020年日本奶酪零售規模為318億元，占乳制品行業比重為18%。同期中國奶酪零售額為88億，占比2.1%。

　　在目前行業前三名已經占據50.7%的情況下，增量空間大部分估計仍將被巨頭瓜分。在前三大品牌中，僅妙可藍多一家國產企業。對比外資品牌，本土商家對消費者需求和口味更熟悉，且具有更強的下沉能力，在市場規模擴大過程中國產品牌預計也將成為更大受益者。

　　事實上，過去五年妙可藍多成功的關鍵就是提升了自己的市占率，2018年妙可藍多市占率僅3.9%，排第6名；2019年市占率提升至4.8%，排名升至第2位；2020年市占率提升至19.8%，與前一名的差距縮小到5.2個百分點。

　　妙可藍多增長是怎么取得的？

　　從2016年以來妙可藍多營收一直在高速增長，2016年妙可藍多營收僅為5.12億元，2020年增至28.47億元，今年上半年一舉增長90.8%達到20.67億元。

　　妙可藍多業績的大幅增長主要來自行業持續擴容和市占率提升，這兩個因素前文均有提及。

　　相比競爭對手，妙可藍多這幾年快速崛起的原因有兩個，一是品牌投入，近三年來，妙可藍多以奶酪棒為基礎，通過動畫 IP、形象代言人、電視廣告、線下媒體等渠道全方位打造品牌。相比之下，不管是百吉福還是安佳投入都有限，這使得妙可藍多成為更有辨識度的奶酪品牌。從2018年到2020年，妙可藍多銷售費用率逐年上升，從17%增至25%。從消費品行業，尤其是可選消費品領域來看，這種營銷投入是必要的。

　　其次是公司在奶酪棒單品上獲得的成功，近三年來帶動妙可藍多營收增長進而提升市占率的主要是奶酪棒大單品。從2018年到2020 年，奶酪棒占奶酪總收入比例由47%增至67%。

　　2018年公司發布奶酪棒產品，2019年在央視廣告、分眾傳媒的樓宇廣告推廣下，妙可藍多奶酪棒成為爆款單品，與此同時公司還對奶酪棒線快速迭代推出新品。奶酪棒線上單月銷量由2019年1月的1.5萬件每月增長到2020年3月峰值的111.1萬件每月。通過營銷推廣及電商渠道樹立品牌形象后，線下迅速推進，在商超、便利店、母嬰店等渠道鋪貨。

　　值得一提的是，奶酪棒更偏向于可選消費品，一般是父母買給孩子，消費者對價格不太敏感，更注重品質。這既在某種程度上減弱了價格戰的影響，也給高端化留出了空間。對比安佳等其他品牌的高端品售價，妙可藍多還有較大的提升空間。近幾年妙可藍多毛利率逐步提升，由2018年的26.96%提升至今年上半年的39.7%。如果這個邏輯正確的話，公司的毛利率還會進一步提升。

　　目前妙可藍多凈利率仍是偏低的，2019年及2020年近1.1%及2.6%，今年上半年提升至6.08%。卡夫、雪印等國際成熟奶酪龍頭凈利率水平在15-20%左右，未來隨著市場格局的穩定，頭部公司的利潤率水平也會穩定。如果向國際巨頭看齊，那就意味著公司利潤還有很大的提升空間。

　　妙可藍多三大看點：愛氏晨曦合并預期+新增產能+股權激勵

　　妙可藍多前身是廣澤乳業。2015年9月，柴琇以現金方式收購華聯礦業7200 萬股股份 （占上市公司總股本的 18.03%），成為華聯礦業實際控制人。

　　隨后柴琇展開運作，置出原有資產，將廣澤乳業和吉林乳業注入上市公司。2016年上市公司主營業務由之前的礦業變更為乳制品研發、生產和銷售。

　　2017年華聯礦業更名廣澤股份，2019年更名為妙可藍多。從2015年到2020年，柴琇都有18%左右的持股比例，是公司的實際控制人。

　　2020年3月，妙可藍多引入蒙牛。此后蒙牛持續增資，截至2021年3月25日，持股比例達到11.1%，成為妙可藍多第二大股東。

　　根據Euromonitor數據，在奶酪零售行業，2020年0市占率合計達到68.8%，較大的5家是法國百福吉（25%）、妙可藍多（19.8%）、樂芝牛（5.9%）、安佳（5.2%）、卡夫（4.5%）。

　　其中只有妙可藍多為國產品牌，在0中有四家國產品牌，除妙可藍多外，市占率都不高。這四家分別是妙可藍多（19.8%）、多美鮮（2.9%）、蒙牛（1.8%）、光明（0.8%），妙可藍多和蒙牛旗下愛氏晨曦合起來市占率將達到21.6%。

　　根據8月10日調研活動披露的信息，今年上半年妙可藍多市占率已經升至前列。未來如果和愛氏晨曦合并，市占率將進一步增大。

　　從產能來看，自從2018年妙可藍多推出奶酪棒以來，銷量大幅提升。目前奶酪市場仍是賣方市場，妙可藍多奶酪產能這兩年都處在滿負荷狀態，銷量增速大于產能增速。

　　2020年年初開始，妙可藍多就策劃定增擴產能，由于蒙牛的入主，公司一再修改定增方案。募資金額從開始的8.9億增至30億，新增產能也從起初的5.5萬噸每年增至18.2萬噸每年，建設周期為2年。

　　根據據8月10日調研活動披露，規劃產線中除了原有低溫產線，還有常溫產線，還有烘焙線、家庭餐桌等新品產線，未來產能儲備滿足自己需求的情況下，還可以為其他品牌做代工。

　　2021年初妙可藍多推出了一份激勵計劃，向219名對象授予600萬份股票期權和600萬股限制性股票。股票授予價格是17.23元/股，行權價格為34.45元，而目前公司股價在60元左右，激勵效果較強。

　　設定的業績考核目標是，2021年到2023年，營收分別達到40億、60億、80億元。2020年妙可藍多營收28.47億元，相當于未來三年分別增長40%、50%、33%。

　　妙可藍多未來會成為奶酪市場一家獨大的品牌嗎？