導讀：成人失禁用品市場，現狀如何？

　　01

　　行業概況：政策人口雙驅動，成人失禁用品市場高速增長

　　1.1 整體情況：規模小但增速快，使用者主要為重度失禁者

　　吸收性衛生用品行業增速更快賽道。中國吸收性衛生用品主要可分為女性衛生用品、 嬰兒紙尿褲及成人失禁用品三大細分賽道，女性衛生用品/嬰兒紙尿褲/成人失禁用品 市場規模分別從 2011 年的 502.4/263.0/9.2 億元增至 2021 年的 987.1/683.6/75.1 億元，對應過去十年的復合增長率分別為 7.7%/12.5%/23.2%，2021 年占吸收性衛生用品市場份額分別為 56.5%/39.2%/4.3%。成人失禁用品市場占比較小但是在過去十年中增速更快。

　　搭扣式紙尿褲是當前成人失禁用品市場最主要的產品，對應消費群體為重度失禁者。中國成人失禁用品主要包括成人紙尿片、護理墊及紙尿褲（含搭扣式及拉拉褲）三種。三種產品中以成人紙尿褲吸收量更大、功能最全面，但價格也相對較貴。據中國生活 用紙年鑒統計，2019年成人紙尿褲出廠均價為 1.5 元/片，遠超紙尿片（0.64 元/片）和護理墊（0.73 元/片）；市場規模方面，2019年成人紙尿褲占總成人失禁用品市場 的 83.1%，紙尿褲消費品類又以搭扣式紙尿褲為主，這說明使用者中重度失禁者占 絕大多數。

　　1.2 需求端：人口老齡化增加用戶數量，政策有望加速市場滲透

　　用戶增長：老年人口增加，失能群體占比上升

　　中國人口老齡化比率增高，潛在用戶增長。成人失禁用品使用者一般為老年失禁者和 殘疾失禁者，其中老年失禁者為主要目標消費群體。2021 年中國 60/65 歲以上人口 數量分別達 2.7/2.0 億，對應占總人口比例達 18.9%/14.2%。據國家統計局測算，2 025 年 65 歲及以上的老年人將超過 2.1 億，對應占總人口數比例約 15%；2050 年 中國 60 歲以上年老人將接近 5 億，其中 65 歲以上接近 3.8 億人，占總人口比例 27. 9%。

　　失能/半失能老年人占比持續增加。據 2017 年中國老年消費習慣白皮書披露，中國 2015年全國城鄉失能、半失能老人約 4063 萬人，占全體老年人口比例達 19%。由 于我國養老機構發展仍然較為滯后，老年人護理服務供給不足，因而形成了失能/半 失能老人長期護理服務供需失衡的局面，預計 2030/2050 年失能/半失能老人占比將 分別增至 17%/20%。

　　政策：長護險試點鋪開，市場有望加速滲透

　　中國長護險政策偏向個人政府齊驅動的保險福利型。長期護理保險制度被稱為社保 “第六險”，通常是指以社會互助共濟的方式進行資金籌集，對評估認定符合失能標準的參保人員，為其基本生活照料和與其密切相關的醫療護理服務或資金保障的社 會保險制度。

　　目前已經確立較為典型的長期護理保障制度有三種：福利模式（資金來源于稅收且服務由官方提供，以北歐國家為主）、商業保險模式（資金來源于保險費且服務由商業 保險提供）以及保險福利型（資金或服務同時來源于保費和稅收，以荷蘭、德國、日 本、韓國為主）。中國長護險政策偏向于保險福利型，以上海為例，其目前為需求護 理者提供社區居家照護、養老機構護理、住院醫療護理等服務，并且給予 85%以上 的報銷，資金籌集主要來源于職工醫保統籌基金及居民醫保統籌基金。

　　試點范圍逐步擴大，政策落地將促進成人失禁用品市場滲透。我國于 2016 年 6 月開 始試點長期護理保險，首批試點共 15 個城市；2020 年 9 月，試點城市增至49 個， 截至 2021 年 8 月，全國試點城市參保人數達 1.34 億人，累計享受待遇人數 152 萬 人。以福建晉江市為例，其更高可以為失能對象提供每年 3600元的輔助器具補助 （護理床、輪椅等）和每月 300 元的耗材補助（成人失禁用品）。但當前中國籌資、 評定、給付體系均尚未達到全國統一，各試點政策有所不同，預計當全國統一政策進一步落地，失能輔具（護理床、成人失禁用品等）全面納入補助報銷范圍時，我國成人失禁用品滲透率會加速提升。

　　中國市場滲透率遠低于世界平均水平，成長空間大。受文化影響，中國成人失禁人群 較為保守，使用失禁護理用品的意愿較低，2019 年中國成人失禁用品市場滲透率僅 為 5%，遠低于世界平均水平（12%）及日本（80%）、北美（60%）等發達國家和地 區。就市場規模來看，中國成人失禁用品 2021 年市場規模為 11.6 億美元，占全球 總額的 7.1%，是美國/日本對應市場總額的 28.2%/43.9%，成長空間巨大。

　　預計中國成人失禁用品市場將從 2021 年的 75.1 億增至 2030 年的 408.3 億元，CA GR 為 20.7%。失能群體方面，我們預測時僅假設 60 歲以上失禁群體為成人失禁用 品的需求者進行測算。滲透率方面，我們假設該市場是一個加速滲透的過程，故假設 市場滲透率每年較前年增長比前年多 0.2pct。在平均消費額方面，因中國成人失禁用 品零售市場及離家市場單價均逼近日本、美國等發達國家水平，故假設單人平均消費 額不再隨年份增長，每人每年消費額約為 3397 元，折合每日約為 9.44 元（約 4-5 片 成人失禁產品）。根據我們的測算，中國成人失禁用品市場規模或將于 2025/2030 年 分別達 162/408 億元，對應 4/9 年 CAGR 分別為 21.2%/20.7%。

　　1.3 供給端：格局未定，國貨崛起

　　公司 CR5 為 25%，集中度呈現下降趨勢。中國成人失禁市場處于快速發展期，當前 行業龍頭為杭州可靠股份（市場份額為 8.3%），其次是恒安國際（6.5%）、維達國際 （4.7%）。相較于格局穩定的美國、日本市場，我國市場仍處于發展初期，行業集中 度較低，CR5 為 25%。且因行業門檻較低，先發優勢較弱，行業集中度整體呈下降 趨勢。

　　國貨崛起，區域性品牌亦有生存空間。品牌端來看，因嬰兒及女性衛生用品市場快速 發展時中國還沒有成熟的品牌能與寶潔、金佰利、尤妮佳等全球個護龍頭競爭，兩市 場龍頭品牌基本都屬于國外企業。而中國成人失禁市場較為明顯的特點是國貨崛起， 本土品牌可靠、安爾康市場份額較大；國際性品牌如得伴、樂互宜、安顧宜、添寧售 價偏高但整體份額較小；而區域性品牌如周大人（山東康舜）、老來福（河北宏達） 也可通過使用低成本原材料降低售價的方式獲得一定的市場份額。

　　1.4 發展趨勢：產品高端化，渠道線上化

　　消費升級帶來產品升級，平均單價已達成熟市場水平

　　分應用市場看，中國成人失禁用品零售市場及離家市場單價均已達日本、美國等發 達國家水平。伴隨著中國成人失禁用品市場的快速增長，其單價也逐漸趨同于發達國 家，其中：零售市場規模從 2007 年的 0.58 億美元增至 2021 年的 9.72 億美元，CAGR 為 22.3%；對應單價從 0.28 美元/片增至 0.39 美元/片，對應日本/美國 2021 年單價分別為 0.33/0.38 美元/片。離家市場規模從 2007 年的 0.21 億美元增至 2021 年的 1.85 億美元，CAGR 為 16.7%；對應成人失禁用品單價從 0.19 美元/片增至 0.28 美元/片，對應日本/美國 2021 年單價分別為 0.21/0.26 美元/片。伴隨著消費升 級，中國成人失禁用品產品也隨之高端化。

　　分產品品類看，成人紙尿褲是量價增速更快的品類。從產銷量來看，中國成人失禁用 品中成人紙尿褲/紙尿片/護理墊生產量從 2016 年的 28.3/7.6/16.1 億片分別增至 201 9 年的 44.60/9.60/18.10 億片，對應 CAGR 分別為 23.1%/9.2%/13.3%；消費量從 2 016 年的 16.7/4.2/12.2 億片分別變化至 2019 年的 37.2/5.8/10.5 億片，對應 CAGR 分別為 30.6%/11.4%/-4.9%。從出廠價來看，三者的平均出廠價分別從 2016 年的 1. 23/0.70/0.75 元/片分別變化至 2019 年的 1.50/0.64/0.73 元/片，同比分別增減 22.0% /-8.6%/-2.7%。成人紙尿褲是價格更高、需求量更大（2021 年占比 69.5%）的品類。

　　電商渠道份額擴大，離家市場保持增長

　　分渠道看，電商渠道是中國增速更快的渠道。由于成人失禁用品具有一定私密性，消 費者在首次使用后往往更傾向于采用更為便捷的線上購買方式實現重復消費。隨著 網絡普及率的不斷增長，中國成人失禁用品零售市場中電商渠道規模從 2007 年的 0.08 億元增至 2021 年的 18.29 億元，CAGR 為 48%；對應占比從 2007 年的 2.0% 增至 2021 年的 29%，成為僅次于超市購買的第二大渠道。電商銷售渠道在兼具價格 優勢的同時，還保證了客戶購買活動的私密性和便捷性，未來在中國有望進一步擴大 份額。

　　養老機構增加，離家市場同樣有望高增速發展。離家市場是指除傳統經銷商、KA 賣 場之外的如醫院、養老院、連鎖藥房等渠道銷售的市場，規模從 2016 年的 4.9 億增 至 2021 年的 12.0 億元，復合增長率為 19.8%。伴隨著中國老年人數的增多，中國養老機構數量從 2015 年的 2.8 萬個增至 2020 年的 3.8 萬個，增長 35.7%；床位數 量也從 2015 年的 577.8 萬張增至 824 萬張，增長 42.6%。我們認為，未來隨著中 國人口老齡化進程加快以及醫保政策完善，離家市場同樣有望高速發展。（報告來源：未來智庫）

　　02

　　國內玩家對比：ODM 驅動成長，自有品牌厚積薄發

　　2.1 可靠股份：行穩致遠的國產成人失禁用品龍頭

　　集研、產、銷于一體的中國成人失禁用品龍頭。杭州可靠護理用品股份有限公司（可 靠股份）成立于 2001 年，專注于一次性衛生用品的設計、研發、生產及銷售，其主 要產品有嬰兒護理產品、成人失禁用品、寵物衛生用品及口罩等。2021 年公司營業 收入為 16.4 億元，其中成人失禁用品業務營收 4.3 億元，國內市場份額為 8.3%，擁 有中國更大的成人失禁用品品牌可靠（coco）。

　　實控人持股 60.86%，股權結構穩定。公司實控人為金利偉夫婦，其中公司創始人兼 董事長金利偉直接持有 59.26%的份額，并通過員工控股平臺唯艾諾（包括唯艾諾貳號/叄號）間接控股 1.08%；鮑佳則通過員工控股平臺間接持股 0.52%。公司實控人 合計控制公司 60.86%的表決權。

　　營收規模擴大，盈利能力持續增強。2018 年至 2020 年期間，公司營業收入/歸母凈 利潤分別從 9.1/0.6 億增至 16.4/2.1 億元，對應 CAGR 分別為 34.3%/89.4%，其中 2020 年分別同比增長 39.3%/144.7%。從盈利能力看，公司整體業務毛利率及凈利 率持續上升，分別從 2018 年的 25.5%/6.7%增至 2020 年的 27.8%/13.2%，分別增 長 2.4/6.5pct。

　　產品品類：嬰兒護理用品占比更大，成人失禁業務盈利能力較強

　　公司核心業務是嬰兒護理及成人失禁用品，2020 年主營業務收入增長主要來源于嬰 兒護理和口罩及其他。公司業務包括成人失禁用品、嬰兒護理用品、寵物衛生用品和 口罩及其他業務，其中成人失禁用品及嬰兒護理用品業務是公司的核心業務，2020 年分別占主營業務收入比例 26.5%和 57.9%。2020 年公司主營業務收入 16.2 億元， 占營收 99.2%，2018-2020 年 CAGR 為 35.0%，2020 年同比增長 40.1%；增長主 要來源于嬰兒護理用品（增長占主營業務比例 48.7%）和口罩及其他業務（增長占主 營業務比例 37.5%），其中口罩業務的快速增長來源于全球疫情爆發導致的高需求。

　　成人失禁用品、口罩是公司盈利能力最強的業務。成人失禁用品/嬰兒護理用品/寵物 衛生用品/口罩及其他業務毛利率分別從 2018 年的 34.1%/22.1%/16.2%/28.6%變為 2020 年的 37.0%/23.3%/22.5%/70.1%。嬰兒護理用品毛利率低于成人失禁用品的原 因系公司以 ODM 模式進行生產銷售因而不包含品牌溢價，因而定價會相對較低；口 罩及其他業務毛利率更高，以 10.9%的主營業務收入占比提供了 27.5%的毛利潤， 其中口罩單項業務 2020 年毛利率為 70.3%。

　　業務模式：ODM 為主，綁定海外客戶；自主品牌為輔，線上渠道發力

　　ODM 業務：嬰兒護理用品業務為核心，海外客戶為主。產品端，公司主要代工生產 嬰兒護理用品（79.5%）、成人失禁用品（5.7%）等。從區域來看，公司以境外客戶 為主（2020 年占 ODM 業務的 63.7%），其中主要客戶有 JS（菲律賓嬰兒護理與成 人失禁用品均排名前列）、AUTOBEST MANUFACTURING COMPANY（2020 年新 增，帶來銷售額 0.96 億元）等。盈利能力方面，公司自主品牌業務毛利率從 2018 年的 21.5%增至 2020 年的 24.6%（會計準則改變，實際應更高），盈利能力持續增強。

　　自主品牌業務：成人失禁用品為核心，線上渠道為主。產品端，公司自主品牌產品以 成人紙尿褲、護理墊、拉拉褲為主，合計占自主品牌業務比例為 74.8%，口罩業務占 比 17.6%。渠道端，公司自主品牌通過電商及分銷平臺等線上渠道進行銷售，線上渠 道占比 70.6%;主要原因是隨著我國電子商務市場的崛起，當前線下傳統渠道如 KA 賣場等更多開始扮演讓消費者首次接觸成人失禁用品的角色，消費者在首次使用后， 通常更傾向于采用更為便捷的線上購買方式實現重復消費。盈利能力方面，公司自主 品牌業務毛利率從 2018 年的 34.4%增至 2020 年的 34.5%（會計準則改變，實際應 更高），盈利能力持續增強。

　　業務亮點：研發投入打造產品矩陣，渠道變革順應市場結構

　　注重研發投入，研究所體系完善。可靠股份建有行業內省級企業研究院、中國紡織行 業成人失禁護理產品技術創新中心和省級企業技術中心，是中國首家紙尿褲和養老 福祉行業的研發基地，承擔國家火炬計劃、浙江省、市級重點研發項目 10 余項，其 中 “成人紙尿褲”等科技成果獲中國紡織工業聯合會科學技術獎二等獎，中國紡織 工業聯合會專利獎優秀獎。公司注重研發設計，2020 年研發費用 0.59 億元，占營收 比例為 3.6%，高于同行業公司；截至 2022 年 3 月，公司擁有專利數量 369 項，居 行業前列，在發展期間根據消費人群不同推出可靠、吸收寶、康普適、安護士等不同品牌。

　　緊抓電商渠道的發展機遇，銷售與互聯網新型零售渠道相結合。自 2012 年開始，公 司借助電商超市、自營電商店鋪、線上分銷等擴大收入；2018-2020 年，公司線上銷 售的自主品牌業務所產生收入從 1.81 億增至 3.14 億，對應 CAGR 為 31.6%。

　　借助醫藥流通公司拓展醫院、養老院特殊渠道，收入同增 410.8%。公司針對自主品 牌成人失禁用品使用場景的特點，積極開拓特渠及新零售等領域，公司與華東醫藥、 光大養老、陜西國藥、國藥華鴻等大型醫藥流通公司建立戰略合作關系，推進公司成 人失禁用品的普及和使用，增強公司品牌的覆蓋率和影響力。2020 年公司通過醫藥 流通公司渠道營收 535.4 萬元，同比增長 410.8%，整體毛利率為 30.3%，較 2019 年增長 1.1pct。

　　2.2 豪悅護理：以 ODM 模式為主的個人衛生護理制造商

　　以 ODM 模式為主的個人衛生護理制造商。杭州豪悅護理用品股份有限公司是國內 個人衛生護理用品領域的制造商，專注于婦、幼、成人個人衛生健康護理用品的研發、 制造與銷售業務。發展期間，公司憑借穩定可靠的生產制造能力及高性價比的產品， 成為了尤妮佳、金佰利、花王等全球著名跨國公司以及 BabyCare、BEABA、蜜芽等 國內母嬰知名品牌商的合作伙伴。2020 年公司營收 25.91 億元，同增 32.6%。

　　實控人持股比例為 60.61%，管理層經驗豐富。公司董事長李志彪與妻子朱威莉、女 兒李詩源共同為公司實際控制人，三人分別直接持股 33.53%、21.22%、5.86%，合 計 60.61%。李志彪自 1992 年起進入日化行業，成為一名渠道商。1998 年開始在義 烏投資工廠經營個人護理用品，2008 年帶領團隊來到杭州，創立了豪悅護理的前身 —杭州豪悅實業有限公司，行業從業經驗豐富。

　　2016-2020 年營收 CAGR 為 53.6%，凈利率上升 18.9pct。2016 年至 2020 年期間， 公司營業收入/歸母凈利潤分別從 4.7/0.2 億增至 25.9/6.0 億元，對應 CAGR 分別為 53.6%/128.3%，其中 2020 年分別同比增長 32.6%/90.9%，系因為伴隨國內電子商 務、移動商務等模式崛起，公司產品受益于“中國質造”和“新零售業態”雙輪驅動，銷售額和市場占有率快速提升。費用端看，公司銷售費用率/管理費用率/財務費用率 在 2016 到 2020 年間分別下降 8.8/1.8/4.3pct。從盈利能力看，公司整體業務毛利率 及凈利率持續上升，分別從 2016 年的 30.6%/4.8%增至 2020 年的 36.9%/23.7%， 分別增長 6.3/18.9pct。

　　產品品類：核心業務是嬰兒衛護，成人衛生用品持續增長

　　2016-2020 年主營業務 CAGR 為 53.2%，核心業務是嬰兒護理及成人衛生用品。公 司業務包括嬰兒衛生用品、成人衛生用品（包括成人失禁用品和女性衛生用品）和其 他產品（濕巾、復合芯體、圍兜等）。其中嬰兒護理用品/成人衛生用品/濕巾等其他產品分別占公司主營業務收入的 65.5%/24.2%/10.3%。2020 年公司主營業務收入 25.5 億元，占營收 98.2%，同比增長 32.5%；主營業務增長主要來源于嬰兒護理用品（占 比 48.6%）和防護服無紡布、濕巾、口罩等產品（占比 36.4%，同比增長 662.5%）。

　　嬰兒衛生用品逐漸成為主要的毛利潤來源，各業務盈利能力均逐漸增強。嬰兒衛生 用品/成人衛生用品/其他產品占主營業務毛利潤比例分別從 2016 年的 34.8%/57.0% /8.2%變成 2020 年的 58.7%/23.8%/17.5%，從盈利角度看，毛利率分別從 2016 年 的 28.4%/33.6%/22.4%變成 2020 年的 33.1%/36.2%/62.7%，分別增加 4.7/2.7/40. 3pct，各項業務盈利能力均在增強。

　　業務亮點：注重研發創新產品，產能擴張綁定優質客戶

　　注重研發設計，積累技術優勢。公司致力于成為全球護理用品領域擁有研發技術優勢 的卓越企業，重視產品質量升級，2020 年公司研發費用為 0.86 億元，占收入 3.3%。2020 年研發人員數量達 158 人，占員工總數 9.0%。公司具備系統的一次性衛生用 品的研發技術，研發出無木漿多維復合芯體結構（目前已研發出第 4 代），吸收芯體 是決定紙尿褲、經期褲等吸收性衛生用品質量的關鍵結構部位，與傳統木漿芯體相比， 公司無木漿多維復合芯體具有輕薄、不易斷層、吸水后整體膨脹不起坨等諸多優點。司復合芯體紙尿褲產品正逐漸進入主流市場，已經獲得國內及國際知名品牌的認可 并展開合作。

　　堅定發展 ODM 業務，深入綁定優質客戶。公司憑借過硬的研發設計實力、穩定可靠 的生產制造能力、優質的供應服務和高性價比的產品，在業內積累了較多優質客戶， 包括金佰利、尤妮佳、SCA（維達）、花王等全球著名跨國公司，以及凱兒得樂、蜜 芽、BEABA、BabyCare、子初、景興健護、Eleser 等國內知名護理用品企業和母嬰 品牌商等。公司與 ODM 客戶合作關系穩定，ODM 業務收入占主營業務收入比例從 2017 年的 82.0%增至 2019 年的 91.6%；其中前五大客戶占營業收入比例對應從 45.5%增至 55.9%，公司優質客戶數量及質量穩定增長。

　　產能持續擴張，期間費用降低。豪悅護理擁有杭州、江蘇兩大生產基地，公司嬰兒紙 尿褲、成人紙尿褲、女士經期褲等產品產能在國內排名前列，其中嬰兒紙尿褲（含拉 拉褲）/嬰兒紙尿褲（含拉拉褲）/衛生巾/經期褲 2017-2019 年產能 CAGR 分別為 73.2%/12.2%/8.6%/87.9%；隨著產能上升公司規模經濟顯現，直接人工、制造費用 占主營業務成本比重下降。